本周四，3月期央票发行利率继续上行8.11个基点，发行量则维持在30亿元的低水平，公开市场如期迎来连续第九周净投放。分析人士表示，从公开市场操作情况来看，央行保障春节流动性需求的意图比较明确，不过考虑到信贷投放、热钱流入等因素，春节前后将成为法定存款准备金率再次全面上调的敏感窗口。

    九周累计净投放3760亿元

    公告显示，央行周四发行了新一期3月期央票并开展了正回购操作。其中，3月期央票发行量30亿元，发行价格99.44元，参考收益率2.2588%；7天期正回购操作交易量200亿元，中标利率1.90%；91天期正回购操作交易量80亿元，中标利率2.26%。

    从利率走势来看，3月期央票发行利率较上周再次上行8.11个基点。自去年底加息以来，该发行利率已连续三周上行，累计上行44.57个基点。不过，本周上行幅度已明显收窄，分析人士据此预计，央票发行利率或将于下周企稳。

    从回笼规模来看，尽管本周发行利率再次上行，央票发行规模仍未见起色，1年期、3月期央票发行量维持在10亿元和30亿元的地量水平。不过，通过启用不同期限的正回购，本周央行成功将公开市场回笼量提升至920亿元。与此同时，由于到期量高达1110亿元，本周央行公开市场操作仍实现190亿元净投放。至此，央行公开市场操作已连续九周实施资金净投放，累计规模达到3760亿元。

    春节后回笼压力大

    目前来看，央行在春节前大幅收紧流动性的可能性不大。

    首先，按照惯例，为了保障节日备付需要，央行通常会在春节前实施资金净投放操作。从本周公开市场操作可以发现，由于正回购期限主要集中于14天和7天，本周央行回笼的920亿元资金中有700亿元将在春节前重新投放到市场。这就表明了央行有维持节前市场资金面充裕的意图。

    其次，鉴于2010年12月CPI涨幅回落，1月份加息的可能性不大。

    第三，目前1年、3年央票的一二级市场利差仍达到40BP和70BP，而从稳定加息预期、控制回笼成本的角度，央票发行利率下周将有望企稳。未来两周公开市场到期资金量分别高达2470亿元和1700亿元，在机构需求受限的情况下，公开市场继续实现净投放仍是大概率事件。

    第四，对于年初信贷激增带来的准备金率上调担忧，分析人士认为也不必过虑。中金公司表示，央行需要到下旬才会对本月信贷投放是否超预期做出明确判断，届时已经临近春节，普调法定存款准备金率将不利于春节资金备付；而且在确定信贷投放量和差额准备金比率挂钩的框架后，预计针对信贷投放过度的调控将主要通过差额准备金比率来实施，因此即使1月份动用存准率工具，也会侧重于新近推出的差别准备金率动态调整。而从对市场的影响力来看，差别调整显然不如采取一刀切的措施威力大。

    不过，春节备付资金得到保障之后，央行未来面对的可能将是更大的回笼压力。到1月末，公开市场累计净投放规模或已超过5000亿，而在年初人民币加速升值的背景下，1月份新增外汇占款也将居高不下。届时，面对巨大的流动性对冲压力，仅靠差别调整的力度可能已显不足，上调法定存款准备金率的必要性则进一步增大。分析人士预计，央行或在春节后很快宣布上调法定存款准备金率，或者在春节前宣布、春节后实施。